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　　作為信用環(huán)境的風(fēng)向標(biāo)，信用債的融資情況備受市場關(guān)注。根據(jù)東方金誠研報統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，8月信用債融資情況持續(xù)改善，凈融資規(guī)模達(dá)3377億元，環(huán)比增幅近50%，接近1月高點。

　　從債券類型上看，信用債凈融資規(guī)模的上升主要是由產(chǎn)業(yè)債推動，當(dāng)月產(chǎn)業(yè)債凈融資額達(dá)1365億元，環(huán)比大增475%，創(chuàng)2020年5月以來新高；與之相對，城投債融資則有回落，達(dá)2012億元，且占比也有所下降。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，城投債融資的回落或與債務(wù)監(jiān)管的影響加速顯現(xiàn)有關(guān)。第一財經(jīng)此前曾報道，今年以來，城投債募集資金用途管控趨嚴(yán)，在此背景下，城投平臺融資受限，因此凈融資情況表現(xiàn)相對一般。業(yè)內(nèi)的共識在于，在當(dāng)前市場環(huán)境下，城投分化將進(jìn)一步加劇。

　　信用債凈融資接近年內(nèi)高點

　　自6月以來，信用債凈融資持續(xù)改善。最新數(shù)據(jù)顯示，8月信用債發(fā)行量達(dá)1.27萬億，環(huán)比增長18.41%，同比增長13.89%；償還量為9275億元，凈融資規(guī)模為3377億元，環(huán)比增長49.43%，同比增長105%，接近年內(nèi)高點。

　　其中，產(chǎn)業(yè)債貢獻(xiàn)了主要力量。8月，產(chǎn)業(yè)債凈融資額達(dá)1365億元，環(huán)比大增475%，創(chuàng)2020年5月以來新高；而城投債凈融資額達(dá)2012億元，環(huán)比下降4.95%。

　　“信用債發(fā)行的持續(xù)回暖，一方面與流動性保持在合理充裕水平有關(guān)，另一方面也受到期壓力影響，市場發(fā)債主體仍存在較大融資需求�！币晃粋�市資深從業(yè)者對記者稱。

　　開源證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙偉還表示，“資產(chǎn)荒”下機(jī)構(gòu)欠配、融資成本下降的供需格局，也推升了企業(yè)的發(fā)債意愿。伴隨地產(chǎn)和平臺融資加速收縮等，金融機(jī)構(gòu)可配置資產(chǎn)減少，同時流動性充裕，導(dǎo)致以銀行為代表的機(jī)構(gòu)資產(chǎn)欠配現(xiàn)象突出。

　　“‘資產(chǎn)荒’背景下，機(jī)構(gòu)對信用債認(rèn)購熱情相對高漲、加權(quán)認(rèn)購倍數(shù)明顯高于2020年，8月更是大幅抬升至1.26、高于均值的1.12。機(jī)構(gòu)加碼配置推動下，推升企業(yè)發(fā)債意愿�！壁w偉表示。

　　在發(fā)債規(guī)模上升的同時，8月信用債的發(fā)行利率則有所上行。據(jù)東方金誠統(tǒng)計，當(dāng)月全市場加權(quán)平均發(fā)行利率較上月小幅上行5.91bps至3.61%。

　　其中，3年期AAA級信用債除公募產(chǎn)業(yè)債外加權(quán)平均發(fā)行利率均出現(xiàn)上行，3年期AA+級各類信用債加權(quán)平均發(fā)行利率均下行，3年期AA級信用債中公募城投債和私募產(chǎn)業(yè)債加權(quán)平均發(fā)行利率上行。

　　發(fā)行利率的小幅上行也使得8月信用債取消發(fā)行規(guī)模增加，當(dāng)月取消發(fā)行規(guī)模上升至367億元，較7月大幅增長136%，其中AAA級取消發(fā)行規(guī)模環(huán)比增幅最大，達(dá)到401%�！袄�率震蕩走高令高評級主體觀望態(tài)度升溫。”東方金誠研究發(fā)展部高級分析師于麗峰給出了原因。

　　另外，盡管發(fā)債規(guī)模上升，但在趙偉看來，在傳統(tǒng)引擎約束下，信用“收縮”尚未結(jié)束。這主要是由于，產(chǎn)業(yè)債融資的放量，大部分用于償還有息債務(wù)，對信用環(huán)境的拉動或相對有限。

　　數(shù)據(jù)顯示，8月產(chǎn)業(yè)債基建相關(guān)融資用于償債、“借新還舊”的比例抬升13個百分點至90%，而建設(shè)項目比例進(jìn)一步回落至3%以內(nèi)，對投資支持相對有限。

　　趙偉進(jìn)一步提及，當(dāng)前，在地方債務(wù)、地產(chǎn)融資約束，疊加實體需求走弱下，信用“收縮”尚未結(jié)束。一方面，地方債務(wù)監(jiān)管的加強(qiáng)，堵住城投債、信貸等新增隱性債務(wù)渠道，進(jìn)而約束政府廣義杠桿行為；另一方面，地產(chǎn)調(diào)控政策的定力，也明顯強(qiáng)于傳統(tǒng)周期，“三條紅線”、貸款集中度等考核，對房企融資影響持續(xù)顯現(xiàn)中。

　　“傳統(tǒng)兩大引擎受限的同時，實體融資需求走弱愈加凸顯、票據(jù)沖量明顯增多，進(jìn)一步強(qiáng)化信用‘收縮’。”趙偉稱，后續(xù)寬信用政策如何發(fā)力還需緊密跟蹤。

　　城投債出現(xiàn)收縮

　　作為以往信用債發(fā)行的“主力軍”，城投債融資在8月出現(xiàn)收縮。數(shù)據(jù)顯示，8月城投債發(fā)行量5420億元，較7月增加874億元，但凈融資較7月減少105億元，占全市場凈融資的比例也從7月的近90%下降至59.6%，一改年初以來城投多、產(chǎn)業(yè)少的信用債市場融資結(jié)構(gòu)。

　　趙偉分析稱，城投債融資回落，或與債務(wù)監(jiān)管的影響加速顯現(xiàn)等有關(guān)。4月以來，相關(guān)部門對地方債務(wù)重視度明顯上升，要求“落實地方黨政主要領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的財政金融風(fēng)險處置機(jī)制”等；同時，交易所等規(guī)定債券發(fā)行募資不得新增地方政府債務(wù)，各地也陸續(xù)出臺債務(wù)控制化解方案。

　　第一財經(jīng)此前也曾報道，在對城投債的審批方面，不管是交易所還是交易商協(xié)會均會進(jìn)行分檔審理，且對募集資金進(jìn)行不同的限制。比如，有的只能用于償還有息債務(wù)；有的可以償還有息債務(wù)和用于經(jīng)營性項目建設(shè)；有的還能用于補充流動資金等，這將在一定程度上影響城投債的發(fā)行。

　　在此背景下，城投債融資增長放緩，且部分月份顯著低于以往同期，而募資用途注明用于“借新還舊”的比例大幅抬升。據(jù)開源證券統(tǒng)計，8月這一比例達(dá)90%，創(chuàng)歷史新高。

　　還值得一提的是，在城投債發(fā)行放緩的同時，行業(yè)內(nèi)部分化也在加劇。東方金誠研報稱，8月多數(shù)省份城投債融資環(huán)境進(jìn)一步改善，凈融資為負(fù)的省份只有3個，較7月進(jìn)一步減少，其中天津主要受AA級平臺凈融資為負(fù)拖累，而甘肅和陜西均因利率上行、AAA級平臺融資意愿下降，導(dǎo)致整體城投債凈融資為負(fù)。

　　另外，當(dāng)月AA級城投債凈融資為負(fù)的省份數(shù)量較7月減少4個，且融資缺口縮小，但云南、吉林、內(nèi)蒙古、山西、甘肅、天津AA級平臺債券發(fā)行量為0，顯示上述地區(qū)弱資質(zhì)平臺發(fā)行難度仍較大。

　　前述債市資深從業(yè)者還對記者稱，后續(xù)城投債的分化可能會進(jìn)一步加劇，比如債務(wù)負(fù)擔(dān)較重、財力較弱的地區(qū)，隨著監(jiān)管加碼，再融資難度明顯加大，市場對這類企業(yè)的認(rèn)可度也會下降。

　　國元證券研報也分析稱，對于城投債而言，嚴(yán)監(jiān)管會造成資金越發(fā)追逐“核心資產(chǎn)”，高利差的省份的利差會升得更快，而低利差的省份的利差則會少升或不升。在當(dāng)前專項債放量之后，高資質(zhì)地區(qū)的風(fēng)險可能會進(jìn)一步下降，這導(dǎo)致地區(qū)間的分化會更加明顯。